본 보고서는 사적연금 자산 중 펀드에 투자된 자산의 운용 성과를 비교하고, 자산운용의 성과가 연금 가입자의 투자행동에 어떻게 반영되는지를 분석한다. 사적연금 펀드의 운용 현황과 성과를 파악하고, 사적연금 펀드 사이의 상호 비교와 일반 펀드 운용 성과와의 비교를 통해 사적연금 펀드 운용의 특성과 성과를 파악하려 한다. 그리고 연금 펀드의 운용 성과가 가입자의 의사결정에 반영되어 펀드의 자금흐름에 영향을 미치는지를 알아본다. 사적연금 자산의 대부분이 예금, 보험 등을 통해 운영되는 현실에서 연금 펀드의 운용성과를 살펴보는 작업은 한정적인 의미만을 가질 수 있다. 그러나 저금리 시대에 원리금을 보장하는 안정성을 강조하는 투자 방식이 한계에 부딪히고 있는 시점에서 본격적인 투자형 상품인 펀드 투자를 통한 연금 자산운용의 중요성은 계속 높아질 것이다.
본 연구에서는 연금 펀드의 수익률과 일반 펀드의 수익률을 비교한다. 현재까지 특히 퇴직연금 펀드의 수익률은 실적배당형 상품의 가입을 유인하는 주요 수단이었기 때문에 이에 대한 검증은 중요한 의미를 갖는다. 수익률의 차이가 존재한다면 그것이 퇴직연금 자산의 운용 체제에 체계적인 경쟁우위가 존재하는지 또는 일시적 시장의 영향인지가 주요 관심사이다. 투자자들이 과거 수익률이 높은 펀드에 몰리고 수익률이 낮은 펀드를 환매하지 않고 보유하는 경향이 있으며, 이때 수익률과 자금흐름 사이에 볼록한 관계가 형성된다(Sirri & Tufano, 1998; Chevalier & Ellison, 1997), 이러한 볼록성이 일반 펀드에서 발견될 때에도 연기금 펀드에서는 발견되지 않는 경우가 있는데, 이는 연기금 관리자가 전문성을 갖춘 투자자로서 일반 투자자에 비해 시장정보에 접근성이 높으며, 또한 수탁자 책임을 의식하여 펀드 성과에 민감하게 반응한 결과로 해석된다(Del Guercio & Tkac, 2002). 퇴직연금 펀드에서도 이러한 볼록성이 발견되는지 여부를 통해 퇴직연금 운용관리사업자의 역할에 대해 검증하려 한다.
실증 분석을 위해 펀드 평가사인 제로인이 제공하는 2010년 1월에서 2017년 12월까지의 월별 자료를 사용하였다. 이와 함께 수익률 비교에 참고하기 위하여 금융투자협회, 한국은행, 통계청에 공시된 주가지수, 기준금리, 임금상승률 등 경제 전반에 영향을 미칠 수 있는 변수들도 분석에 참조하였다.
수익률 비교 결과 퇴직연금 펀드의 수익률이 개인연금 펀드 수익률보다 높았다. 수익률만 단순히 비교하였을 때는 일반 펀드가 가장 높았으나, 펀드 자산 유형, 자산액, 수수료 등 수익률 영향 요인들을 통제하였을 때는 퇴직연금 펀드의 수익률이 개인연금 펀드의 수익률 뿐만 아니라 일반 펀드의 수익률에 비해서도 높게 나타났다. 퇴직연금 펀드가 다른 연금 펀드에 비해 수익률이 높을 수 있었던 이유는 무엇보다 제도 도입 초기에 가입자를 유치하려는 퇴직연금 사업자들의 치열한 유치 경쟁에서 찾을 수 있겠다. 경쟁의 주요 초점이 수익률이었기에 퇴직연금 펀드의 수익률에 대한 관심과 노력이 있었을 것으로 볼 수 있다. 그러나 분석기간 중 주식형 펀드의 수익률이 상대적으로 높았는데, 퇴직연금 펀드 중 주식형 펀드의 비중이 낮아 전체적으로 보면 퇴직연금 수익률이 일반 펀드의 수익률 보다 낮았다. 따라서 퇴직연금 펀드 중 주식형 펀드의 비중이 늘어나면서 수익률이 높아질 가능성도 있다.
다음으로 수익률이 다음기의 자금흐름에 미치는 영향에 대한 분석 결과를 보면, 수익률이 자금흐름에 긍정적인(+) 영향을 미친다. 이때 퇴직연금을 포함한 모든 펀드에서 수익률과 자금흐름 사이의 볼록한(convex) 관계가 나타난다. 일반 펀드에서는 볼록성이 발견되지만 연금 펀드에서는 이러한 관계가 나타나지 않았다는 외국의 연구와 상반된다. 수익률과 자금흐름 사이에 볼록성이 존재한다는 것은 수익률이 높은 펀드에는 자금이 급격히 몰리고, 수익률이 낮은 펀드에서 자금이 인출되지 않는다는 의미이므로 펀드 시장에 존재할 수 있는 비합리성의 한 측면이라 할 수 있다. 국내 연금 펀드의 경우 개인이 투자결정을 주도하기 때문에 연기금이 투자를 관리하는 외국의 연금 펀드와 상황이 다른 것으로 보인다. 또한 퇴직연금사업자 중 운용관리사업자가 외국의 연기금 역할을 일부 수행할 것으로 기대할 수 있으나 그 역할이 현재 미흡하다고 할 수 있다. 한편 일반 펀드에서 볼록성이 나타나는 것은 펀드 시장의 수익률 정보가 투자자에게 제대로 전달되지 않는다든지 또는 수익률이 높은 펀드만 투자자에게 과도하게 노출된다든지 하는 비합리성이 존재하고 있다고 할 수 있으며, 이러한 비합리적 측면은 연금 펀드에서도 발견되고 있다.
퇴직연금 펀드의 수익률이 다른 연금 펀드, 일반 펀드와 비교할 때 다소 높아 퇴직연금 운용관리기관의 자금수탁자로서의 기능이 다소나마 작동하는 것으로 추정할 수 있지만, 일반 펀드의 수익률과 자금흐름 사이에서 나타나는 볼록성이 퇴직연금 펀드에서도 관찰되는 것으로 볼 때 연기금 관리자의 역할 대행이라는 퇴직연금 운용관리기관의 역할 수행이 충분하지 않다고 볼 수 있다.
따라서 퇴직자산 운용에 있어 외국 연기금 펀드처럼 자산관리자의 역할과 책임을 강화하는 방향으로 연금 펀드의 운용 체계를 개선해야 한다. 첫째, 현재 펀드 운영 방식의 개선이다. 소규모 펀드의 통합, 계약자에게 제공하는 정보 확대, 연금 가입자의 전문성 부족을 반영한 펀드 도입 등이다. 둘째 연금 가입자의 펀드 투자에 대한 전문성을 높이고, 가입자의 투자 결정을 도울 중개자를 확보해야 한다. 셋째 연금 펀드의 수익률을 높여야 한다.
본 연구는 몇 가지 한계를 갖는다. 우선 분석에 포함된 데이터의 대상 기간과 분석 대상이 되는 연금 펀드의 운영 기간도 충분히 길지 못하다. 따라서 관련 자료 등이 보완되고, 자료의 축적 기간이 길어지면 보다 의미 있는 연구가 가능할 것이다.