자본시장연구원 Korea Capital Market Institute

자기자본규제가 투자자보호를 비롯하여 금융시스템의 안정과 금융산업의 구조와 발전에 미치는 영향은 크다. 이러한 이유로 최근 산출방식을 개편하고 레버리지비율을 포함한 자기자본규제가 국내 증권사에 대한 효율적인 자기자본체계로 작동할 것인지를 검증해보는 것은 중요하다. 본 보고서는 증권업에 대한 자기자본규제의 의의와 현황을 파악하고, 현행 재무건전성 규제인 순자본비율 규제와 레버리지비율 규제를 규제 목적과 비교하여 그 효율성을 실증적으로 검토하고 개선방향을 제안한다.

금융회사 자기자본규제의 목적은 통칭해서 금융시스템 건전성 제고와 예금자 또는 투자자와 같은 개인 고객의 보호이다. 은행업 자본규제의 목적은 업무의 본질상 발생할 수 있는 뱅크런 방지를 위한 예금보험과 이로 인한 도덕적 해이 방지, 그리고 금융시스템의 건전성 제고다. 이와는 달리 증권업은 일시 자금인출 가능성이 낮으므로 투자자보호가 자본규제의 핵심이다.

국내 증권사 자본규제의 목적은 증권사의 파산을 사전에 예방하고, 파산 시에도 고객과 채권자의 재산이 안전하게 변제될 수 있도록 유도하는 것이라고 명시되어 있다. 2016년부터 시행하고 있는 순자본비율 제도는 영업용순자본과 위험액 산정은 과거 영업용순자본비율 규제에서의 영업용순자본 및 위험가중치를 그대로 사용하되 규제자본 산출 산식을 변경한 것이다. 즉 두 자본규제 체계의 차이는 과거의 영업용순자본비율은 비율방식 규제로 현재의 순자본비율은 차액방식 규제로 특징지을 수 있으며, 그 상대적 우위에 대해 이론적·실증적 비교 평가가 가능하다. 

먼저, 이론적으로 비율방식 규제(영업용순자본비율)와 차액방식 규제(순자본비율)를 비교하면 다음과 같은 결과가 나타난다. 첫째, 총위험액이 장기적으로 증가한다면, 비율방식 규제가 차액방식 규제보다 해당 자본규제가 적용되는 금융회사의 부도확률이 낮다. 둘째, 비율방식 규제와 차액방식 규제 간 금융회사의 부도확률의 격차는 총위험액이 증가할수록 커진다. 셋째, 총위험액에 대한 모형 불확실성이 존재하는 경우, 모형 불확실성이 비율방식 규제에 미치는 영향이 차액방식 규제에 미치는 영향보다 크다. 

한편, 순자본비율이 규제 목적 중 하나인 파산 방지 기능을 얼마나 적절히 수행하고 있는지 평가하기 위해 부도확률 측정 방법론으로 널리 사용되고 있는 Merton 모형을 사용하여 2007년에서 2015년간 국내에 상장된 21개 증권사의 부도확률을 분기별로 추정하고 이를 바탕으로 영업용순자본비율과 순자본비율이 추정 부도확률과 어떠한 상관관계를 갖는지 회귀분석을 통해 분석한다. 회귀분석 방법으로는 통합 최소자승법(Pooled OLS), 패널 회귀분석 및 Fama-Macbeth 회귀분석을 이용하며, Fama-Macbeth 회귀분석을 제외하고는 모두 시간 더미변수를 독립변수로 추가한다.

한편, 통합 최소자승법, 패널 회귀분석, Fama-Macbeth 회귀분석 각각의 경우에 영업용순자본비율과 순자본비율 중 하나를 독립변수로 사용하여 종속변수인 부도확률을 설명하는 회귀분석을 실시하고 각 회귀분석의 결정계수() 간 비교를 통하여 영업용순자본비율과 순자본비율의 설명력을 비교한다(결정계수 비교방식). 추가로 영업용순자본비율과 순자본비율 모두를 설명변수로 사용하여 두 독립변수 계수의 통계적 유의성 비교를 통하여 두 설명변수의 상대적 설명력을 비교한다(회귀계수 비교방식).

통합 최소자승법을 통한 회귀분석 결과, 회귀계수 비교방식에서는 영업용순자본비율 추정계수와 순자본비율 추정계수 모두 음(-)의 부호로서 1% 수준에서 유의한 것으로 나타나 영업용순자본비율과 순자본비율 모두 부도확률에 대한 설명력을 가지고 있는 것으로 분석되나, 영업용순자본의 경우가 통계적 유의성은 더 높은 것으로 나타났다. 한편, 결정계수 비교방식에서는 영업용순자본비율 회귀분석의 결정계수가 순자본비율 회귀분석의 결정계수보다 소폭 높으나 실질적인 차이는 나타나지 않았다.

증권사별 고정효과를 추가적으로 반영한 패널 회귀분석 결과, 결정계수 비교방식에서는 영업용순자본비율의 추정계수는 음(-)의 부호로 나타나지만 통계적으로 유의하지 않은 반면, 순자본비율의 경우는 1% 수준에서 유의한 양(+)의 부호로 나타나 음(-)의 부호가 나타나야 할 자본건전성 지표의 요구조건이 충족되지 않고 있다. 또한, 영업용순자본비율 패널 회귀분석의 결정계수는 순자본비율 패널 회귀분석의 결정계수보다 더 크게 나타났다. 한편, 회귀계수 비교분석 방식의 결과는 영업용순자본비율이 비록 통계적 유의성은 상실하지만 음(-)의 추정계수인 반면, 순자본비율은 5% 수준에서 통계적으로 유의한 양(+)의 추정계수가 나타나 자본규제 지표로서 영업용순자본비율 대비 부도 예측성이 떨어지는 것으로 분석된다.

마지막으로, Fama-Macbeth 추정법을 통한 결정계수 비교방식 결과, 영업용순자본비율의 경우 32개 분기 전 기간에 대하여 회귀분석 계수가 음(-)인 반면, 순자본비율은 25개 분기에 대해서만 회귀분석 계수가 음(-)으로 나타났다. 또한, 전체 기간 계수 평균과 t-값은 영업용순자본비율과 순자본비율 모두 음(-)의 계수이며 1% 수준에서의 통계적 유의성을 가지고 있으나 영업용순자본비율의 통계적 유의성이 더 높게 나타났다. 한편, 결정계수의 32개 분기 평균은 순자본비율의 결정계수가 영업용순자본비율보다 소폭 높게 나타났다. 그리고 회귀계수 비교방식을 통한 추정 결과는 영업용순자본비율은 32개 분기 전 기간에 대하여 회귀분석 계수가 음(-)으로 나타난 반면, 순자본비율은 23개 분기에 대해서만 회귀분석 계수가 음(-)으로 나타났다. 전체 기간 계수 평균과 t-값은 영업용순자본비율과 순자본비율 모두 음(-)의 계수와 1% 수준에서의 통계적 유의성을 가지고 있으나 영업용순자본비율의 통계적 유의성이 더 높게 나타났다.

이상의 실증분석 결과를 종합하면 과거의 영업용순자본비율과 현재의 순자본비율 모두 증권사의 재무건전성을 측정하는 자본규제 지표로서 나름의 설명력을 가지고 있으나 계수의 통계적 유의성 및 결정계수를 통한 설명력 측면에서, 그리고 부도확률과 자본건전성 지표가 가져야하는 상관관계의 일관성 측면에서 영업용순자본비율이 좀 더 우수한 지표임을 보여주고 있다.

현존하는 자기자본규제는 위험기반(risk based) 규제와 비위험기반(non-risk based) 규제로 대별되는데 위험기반 규제는 보유 자산의 위험도에 상응하는 자본을 보유하도록 하는 방식이며, 1989년 Basel I 도입 이후 해외 대부분의 금융회사 자본규제의 근간을 이루고 있다. 반면, 비위험기반 자본규제는 자산의 위험도가 아닌 자산의 규모 또는 익스포져와 관련된 자본 보유를 의무화하는 자본규제로서 레버리지비율 규제가 대표적이다.

위험기반 자본규제는 경제적 논리에 기반한 자본규제라는 장점에도 불구하고 위험가중치 측정에서의 오류 가능성, 내부모형 사용시 발생할 수 있는 금융회사와 외부 간 정보비대칭성 문제, 그리고 시스템위험 유발이라는 부(-)의 외부효과를 반영하지 못할 가능성 등으로 인한 근본적인 문제점을 가지고 있다. 금융위기 이후 해외 금융당국은 자본규제 방식의 개선을 위하여 위험기반 자본규제를 대표적인 비위험기반 자본규제인 레버리지비율 규제로 보완하고 있다. 레버리지비율 규제는 경기역행적(countercyclical) 정책 수단을 제공해 준다는 측면에서, 규제차익이 상대적으로 작다는 측면에서, 그리고 지표가 단순하다는 측면에서 장점을 가지고 있다.

우리나라는 재무건전성이 취약한 증권사에 대한 관리를 강화하기 위해 레버리지비율 규제를 도입한 반면, 해외에서는 금융시스템을 보호하고 위험기반 자본규제를 보완하는데 목적을 두고 있다. 더욱이 새롭게 도입된 레버리지비율 규제로 인한 증권사 부담이 작지 않은 것으로 알려지고 있다. 이러한 이유들로 현행 국내 증권업 레버리지비율 규제를 평가하고 논의할 필요성이 있다.

국내 증권업 레버리지비율 규제 수준을 평가하기 위해 모의실험을 통해 추산한 ‘자본여력’을 기준으로 국내 증권업 레버리지비율 규제와 순자본비율 및 Basel Ⅲ 레버리지비율 규제를 비교하였다. 여기서, ‘자본여력’은 자본규제로 적기시정조치가 취해지기까지 증권사가 추가적으로 보유한 자본규모가 된다. 국내 레버리지비율 규제를 순자본비율과 비교분석한 결과, 약 60%의 증권사가 순자본비율 적기시정조치를 받게 될 자본손실 시에 증권업 레버리지비율로 인한 적기시정조치를 이미 받고 있을 것으로 나타났다. 국내 증권업 레버리지비율 규제 시 30개 증권사의 자본여력은 Basel Ⅲ 레버리지비율 규제 시보다 절반 수준으로, 증권업 레버리지비율과 Basel III 레버리지비율 규제 간 규제수준의 차이가 있는 것으로 나타났다. Basel Ⅲ 레버리지비율 규제 시 증권사 자본여력은 대부분 순자본비율 규제보다 더 컸던 반면 국내 증권업 레버리지비율 규제 시 증권사 자본여력은 상당수 순자본비율 규제보다 작았다.

분석결과를 종합하면, 국내 증권업 레버리지비율 규제는 Basel Ⅲ 레버리지비율 규제산식과 달라 국제적 정합성 측면에서도 부족한 측면이 있고 부외항목 등 Basel III 규제산식에 포함되어 있는 일부 익스포져 항목을 포함하지 않고 있었으며, 위험기반 자본규제인 순자본비율 규제를 보완하는 ‘backstop’ 수준보다 높았던 것으로 보인다.

본 연구보고서의 결과는 국내 증권업 규제자본을 산출하는 방식에서 공통 구성요소인 필요자본과 총위험액 산정방식이 동일하다는 가정 하에 비율방식 규제인 영업용순자본비율이 증권사의 재무건전성 악화를 예방하는 기능과 재무건전성의 변화 추이를 진단하는 기능에서 모두 순자본비율보다 다소 우수한 것을 보여주고 있다. 또한, 국내 레버리지비율 규제는 규제의 취지에 부합하는 손실위험에 대한 실질 경제적 익스포져를 적절하게 나타내고 있지 못하며 규제 수준이 과도한 것으로 나타나 이에 대한 검토가 필요한 것으로 판단된다.

국내 증권업 자본규제 체계의 정립은 자본규제의 방식과 수준의 문제로 귀결되는데, 일국의 자본규제 방식과 수준은 궁극적으로 증권업에 대하여 기대되는 역할에 대한 규제철학에 달려 있으며 고객 및 채권자 보호 장치와 증권업 자본규제의 비용과 효용에 대한 분석이 전제되어야 한다.